Xunlei が米国で訴えられる: 物語を伝える能力がないことが原因か?

2015年6月の暑い夏が過ぎようとしており、ここ20日ほどの間に、中国の上場企業は国内外の資本市場で次々と話題と素晴らしいストーリーを展開してきました。 6月5日、上海総合指数は7年9ヶ月ぶりに再び5,000ポイントを超え、両市場の取引量は2兆円を超えました。 6月10日、中国で非上場のXiaomiと上場企業のLeTVが、今日まで続く公然たる戦いを始めた。 6月17日、奇虎は民営化を発表し、同日、フォーカスメディアがダミー会社として中国で上場する予定だった宏達新材料が中国証券監督管理委員会の調査を受け、中国企業の民営化への回帰が再び議論を呼んだ。 6月19日、上海総合指数は6.42％急落し、4,500ポイントを下回り、「端午節の災難」を引き起こした。 6月23日、劉淑偉教授は予定通りLeTVの分析報告書を発表し、「資金燃焼」モデルは維持が難しく、LeTVが再び嵐の中心にいると指摘した。今月、頻繁な浮き沈みと絶え間ない変動を経験した国内資本市場では、2つのホットな話題がある。1つは米国に上場している中国株の復活であり、もう1つはハイテク「コンセプト」（「ストーリー」）企業の評価と「資金燃焼モデル」をいかに合理的に考えるかである。また、6月には、米国上場の中国企業Xunleiが直面した集団訴訟も、上記2つのホットな話題と密接に関連していた。迅雷は今月集団訴訟に直面した2社目の中国企業となり、今年に入って9社目となった。次に、この訴訟の基本的な状況と、「ストーリーテリング」企業というテーマをどのように考えるかについて、皆さんと議論し、分析します。上場直後に変身、緊急に新しいストーリーが必要ですか? 2011年、Xunleiは初のIPOを試み、評価額は一時20億米ドルに達した。しかし、「中国コンセプト株騒動」の影響でIPOを延期せざるを得なかった。 2014年6月24日、Xunleiは米国で正式に上場されました。このIPOでは合計841万2250株のADS（1ADSは普通株5株に相当）が発行され、1RDSは12米ドル、総発行収入は1億94万7000米ドルとなった。引受手数料706万6000ドルと会計・法律・その他上場費用350万4000ドルを差し引いた純発行収入は9037万7000ドルとなった。上場前にXunleiは5回の資金調達を完了しており、資金調達総額は5億ドルを超えている。このうち3億1000万ドルは2014年4月だけで調達された。過去 52 週間、Xunlei の株価は 5.93 ドルから 16.18 ドルの範囲でした。 2015年6月24日、株価は13.68ドルで終了し、時価総額は9億4,300万ドルとなった。 2015年3月31日現在、現金残高は3億9,000万米ドル近くに達しました。上記の情報は、次のことを示していると思われます。a .上場前の5億ドルの資金調達と比較すると、Xunleiの米国IPOの資金調達額は高くありません。 b. Xunlei の現在の現金残高を考慮すると、現在の 9 億ドルを超える市場価値は高くないようです。しかし、以下の表に示すXunleiの関連財務データと組み合わせると、次のことがわかります。2014年6月の上場前のXunleiの各四半期の業績は上昇傾向を示していましたが、上場後は明らかに業績が大幅に低下し、特に2014年第4四半期は収益が前四半期から大幅に減少し、2015年第1四半期には深刻な損失を被りました。そのため、XunleiのIPOが少しでも遅れると、その後の業績が悪くなり、IPOに悪影響を与える可能性が非常に高くなります。この観点から見ると、Xunlei IPO チームは上場の適切な機会を捉えることに非常に成功しました。 2015年3月31日、XunleiはXunlei Kankanの株式を北京翔潮国際メディア株式会社に1億3000万人民元で売却すると発表した。迅雷は、これはモバイル事業と「クリスタルプロジェクト」の戦略的実行を確実にしながら、「非中核かつ不採算」の事業を売却するためだと述べた。一部のメディアは、Xunlei Kankanの放棄はXunleiの企業戦略の全面的な転換を意味すると指摘した。つまり、Xunlei は別の物語を語りたいのです。しかし、私が予想していなかったのは、この新しい物語が短期間しか語られず、多くの苦情が寄せられたということだ。集団訴訟：すべては「美しい物語」が原因か？ 2015年5月20日（米国東部時間）の株式市場の閉場後、サンダーは2015年3月31日までの第1四半期の業績を発表しました。第1四半期の収益は3,020万米ドルで、前年同期比8.4%減、前月比14.9%減でした。純利益は240万米ドルで、前年同期比47.8%減、前月比66.7%減となった。加入者数の減少（加入者数は2014年12月31日の495万人から2015年3月31日の488万人に減少）により、サンダーの主力事業であるサブスクリプションサービス収益は引き続き減少しました。サンダーの第1四半期のサブスクリプションサービス収益は2,120万ドルで、前年同期比8.5%減、前月比14.7%減となった。 2015年5月21日の終値時点で、サンダーの株価は1.69ドル下落して9.71ドルとなり、15%の下落となった。 2015年6月8日に集団訴訟が勃発した。原告らはXunleiが虚偽かつ誤解を招く情報を公開し、Crystal Projectとモバイル戦略が同社の財務状況に及ぼす重大なリスクを明らかにしなかったと非難した。訴訟期間は、2014年6月24日（同社のIPO目論見書の発効日）から2015年5月20日（2015年第1四半期決算発表日）までであった。被告には、Xunlei Company、そのCEOおよびCFO（「個人被告」）、およびJPモルガン・チェース、シティグループ、オッペンハイマーなどの投資銀行被告が含まれます。原告は次のように指摘した。「上記の被告全員が証券取引法第10条(b)およびSEC規則10b-5に違反した。」この申し立ては詐欺（悪意）の条件を満たす必要があり、その証明は困難であると推定されます。 l 被告2名は、証券取引法第20条(a)、すなわち管理者責任条項に違反した。この申し立てが成功するかどうかは、以前の申し立てが立証されるかどうかに大きく依存します。 l 被告2名は証券法第11条に違反した。この申し立ては主に、目論見書に誤解を招く内容が含まれているとされる内容を対象としています。 l 被告全員は証券法第12条(a)(2)に違反した。この申し立ては目論見書の内容を対象としており、詐欺の条件を満たす必要はありません。 l個々の被告は証券法第12条の管理者責任条項に違反した。この申し立てが立証されるかどうかは、主に以前の申し立てが成功するかどうかによって決まります。原告の訴状第28段落では、原告は2014年8月21日の収益発表の電話会議でのXunleiの上級幹部の発言を引用し、Xunleiが2014年4月に「Crystalプロジェクト」のベータテストを実施し、大きな進歩を遂げたことを指摘した。さらに、サンダーは、同社の「クリスタルプロジェクト」が、この技術によって帯域幅が 9 倍から 10 倍に増加する可能性があるため、将来的に同社の帯域幅コストを削減することに非常に楽観的であると発表した。サンダーはまた、Xiaomiが「クリスタルプロジェクト」の最初の有料顧客になる可能性があると発表した。しかし同時に、サンダーの幹部は、「クリスタルプロジェクト」はまだ初期段階にあり、より実質的な情報や進展があれば、同社は市場に発表するとも指摘した。原告は、Xunlei社が進行中の「クリスタルプロジェクト」を投資家に開示したのは今回が初めてであると指摘した。このプロジェクトは、2014年6月24日に発効した同社の目論見書には記載されていませんでした。原告は、Xunleiが「クリスタルプロジェクト」とモバイル事業への事業戦略の転換が同社の財務状況に悪影響を及ぼすリスクを開示しなかったため、Xunleiによる上記の情報開示は重大な誤解を招くものであると考えています。訴訟から判断すると、原告が告訴に成功するのはかなり難しいだろう。 Xunleiは「Crystal Project」とモバイル事業に関連するリスクを明らかにしなかった。しかし、Xunleiの幹部が四半期業績発表会議で明らかにしたように、「Crystalプロジェクト」はまだ初期段階にあります。それを公表する必要があるかどうか、また、公表しないことがなぜ重大な虚偽表示または重要な情報の省略となるのか、原告は具体的な理由を指摘しなかった。したがって、この観点からすると、原告の主張は強力ではない。モバイル事業に関しては、原告はXunleiがこの事業に関する情報をいつ、なぜ開示する必要があったのかを指摘しなかったため、このことはさらに当てはまる。また、原告は、迅雷が「迅雷カンカン」を売却したのは会社の財務状況を改善するためだったと指摘しており（訴状第31項参照）、これは迅雷が「クリスタルプロジェクト」やモバイル事業への事業転換の際に会社の財務状況に悪影響を与えるリスクを開示していなかったことを指摘しようとしているものと思われる。原告の主張には一定の論理的欠陥がある。なぜなら、会社の財務リスクを引き起こすのは事業変革ではなく、変革を行わなければ会社の財務状況が本当に危険にさらされるという事実だからである。つまり、事業転換は会社の財務リスクの原因ではなく、会社の財務リスクは「クリスタルプロジェクト」やモバイル事業によって引き起こされたものではない（少なくとも原告は現時点でそのように指摘していない）。同社の財務リスクを引き起こした本当の「犯人」は「雷カンカン」などの伝統的オンラインビジネスであり、原告は同社に対し、伝統的オンラインビジネス「雷カンカン」の情報公開におけるいかなる不正行為も告発していない。もちろん、原告は、サンダーが「クリスタルプロジェクト」やモバイル事業に関するリスクを開示しなかったことだけでなく、サンダーが事業転換のリスクを開示しなかったことも非難していると指摘することもできる。しかし、そうであっても、原告の告発は十分に強力ではない。なぜなら、原告はサンダーの事業の大幅な変革がいつ始まったのかを指摘していないからである。それはサンダーのIPOの前ですか?これは、Xunleiが外部に情報を開示する義務を負っていた時期に直接関係するが、原告はそれを指摘しなかったためである。逆に、Xunleiは、事業転換における実質的なステップはXunlei Kankanの売却であり、Xunleiは最初の機会にこの売却取引を完全に開示したと主張することができます。さらに、原告は、Xunleiまたは他の同様のインターネット企業のユーザーが従来のPCオンラインからモバイル端末に切り替えるという明らかな傾向があるため、モバイルビジネスのリスク評価が必要であると指摘するかもしれません。たとえば、Facebookが株式を公開したとき、SECは投資家の誤解を避けるためにリスク開示を義務付けました。しかし、現在の訴状草案から判断すると、原告はそのような告発をしておらず、サンダーのIPO当時、同社自身の事業においてこのような状況が存在していたかどうかを外部が知るすべはない。だから、非難するのは簡単ではないのです。つまり、Xunlei訴訟は、「古い物語」（Xunleiの伝統的な事業）が終了し、「新しい物語」（「クリスタルプロジェクト」とモバイル事業）が始まる移行期によって引き起こされた情報開示判決に関係しています。原告と被告がこの問題をどのように交渉していくのか、また裁判官の分析、判断、判決のプロセスに期待したい。「訴訟棒」にとって、サンダーがリスクをどのように開示すべきかは関心がない。「訴訟棒」はサンダーを訴えて勝訴し、サンダーを訴訟の戦車に縛り付けることを期待している。事件が証拠開示手続きにまで発展すれば、「訴訟棒」は、賠償金獲得に向けて交渉するためのより多くの交渉材料を得ることになる。米国で上場している中国企業にとって、勳雷訴訟の判決は新たな判例となるだろう。今後、Xunlei訴訟事例を参考にして、事業の転換や「物語り」を行う際にどのような情報漏洩リスクに注意する必要があるかを知ることができるだろう。迅雷は米国上場の中国企業の民営化と復帰の流れに加わるだろうか？中国株の復活は今年のホットな話題の一つだ。 2015年以降、米国に上場している中国企業24社が民営化を発表し、国内資本市場への復帰を計画していると報じられている。その中には、2014年に上場した新しい企業もいくつかあります（Momoなど）。国内資本市場では、宝豊科技や楽視台などの小規模企業の時価総額がそれぞれ300億元と1000億元を超えており、当然ながら同業で米国上場の優酷土豆や雷光は極めて羨望の的となっている。 2015年6月24日、迅雷の上場1周年に、迅雷のCEOはWeiboに民営化に関する投稿を投稿し、盲目的にトレンドに従うべきではないと指摘し、民営化では次の2つの問題を考慮すべきだと指摘した。1. A株市場に戻れば何が得られるのか？ 2. A株に戻らないと何を失う可能性がありますか？民営化と国内資本市場への復帰のプロセスには、資金調達、VIE構造の解体、米ドル株主の撤退などの法的、財務的、税務的専門的、技術的な問題、および国内資本市場の全体的なパフォーマンスや上場までの待ち時間などの予測不可能な問題が伴います。したがって、これはすべての企業にとって容易な作業ではなく、このプロセスに潜むリスクはすべての企業が負担できるものではありません。しかし、米国の資本市場であろうと中国の資本市場であろうと、企業の事業の健全性が前提条件となります。ビジネスモデルに問題があり、事業の成長が弱い場合、美しいストーリーを語っても、せいぜい資本市場から短期的な支持を得ることしかできません。米国での集団訴訟が民営化プロセスやA株上場に影響を及ぼすかどうかは、訴訟の具体的な理由によって決まる。 「ストーリーテリング」というコンセプトを企業としてどう考えるか？現在、国内外の資本市場では、ストーリーを語れるコンセプトカンパニーが大変人気を集めています。たとえば、「インターネット思考」と呼ばれるものもあれば、「エコシステム」、「エコスフィア」、「エコロジカルチェーン」、「サブエコシステム」などと呼ばれるものもあります。これらの革新的な企業は、人類の進歩を推進する先駆者であることが多いですが、同時に、投資家に誘惑をもたらすものもあり、罠になる可能性もあります。従来の業界評価に適用される静的および動的な株価収益率と株価純資産倍率はこれらの企業には適していない可能性があり、株価売上高倍率さえもこれらの企業には適していない可能性があると考える人もいます。では、投資家は「株価対夢の比率」を使ってこれらの企業の評価額を空想することしかできないのでしょうか?投資家はこれらのコンセプト企業をどのように検討すべきでしょうか?これらの企業は適正に評価されているでしょうか?これらの企業は今後も資金を浪費し続ける価値があるのでしょうか?著者は、これらの企業を検討する際には、市場システム構築の2つの側面から始める必要があると考えています。一方で、上場企業は投資家のニーズの観点から、自社が伝えようとしている「ストーリー」の重要な情報を十分に開示する必要があります。一方で、開示内容が質の高いものであり、投資家にとって実質的な意義を有するものであることを確保するために、開示内容の質について公開的かつ総合的な評価と監督を行うことは必要であり、認められている。ストーリーの重要な情報を完全に開示します。物語の重要な情報を完全に開示することには、2つの意味があります。 1 つ目は、ストーリーの具体的なリスクを明らかにする必要があることです。物語の美しい側面だけを明らかにするだけでは十分ではありません。そこに含まれる具体的なリスクも開示する必要があります。一般論で議論することはできず、特定のリスクを隠すこともできません。「エコシステム」という概念を推進する企業は、それぞれのサブエコシステムの成功の鍵となる要素は何かを投資家に伝える必要があるでしょうか?具体的なリスクはどこに潜んでいるのでしょうか?各サブエコシステムの現在の開発傾向は何ですか?各社にはそれぞれ異なるコンセプトがあり、それぞれのストーリーには独自の美しさがあるため、それぞれのリスクも異なるはずであり、リスク開示も同じであってはなりません。 2つ目は定量的な評価データの必要性です。革新的なハイテク企業やインターネット企業の場合、初期段階または市場拡大段階では、評価に従来の財務指標（粗利益率、純利益など）のみを使用すると不公平になったり、投資家のニーズと一致しなくなったりする可能性があります。したがって、この記事では、これらの企業の評価において財務データがどのような役割を果たすかについては説明しません (注意: これは、財務データが役割を果たさないという意味ではありません)。ストーリーの初期段階では、主要な運用指標がより重要になる場合があります。これらの営業指標は、テスラ車の受注量や納入量、登録ユーザー数、アクティブユーザー数、実際の有料ユーザー数、ゲーム業界のARPU値、スマートフォン業界の携帯電話出荷台数、スマートテレビ業界のテレビ出荷台数や更新ユーザー数など、業界によって異なります。ただし、これらのいわゆる主要営業指標は、企業の収益性と明確かつ直接的な関係を持っている必要があります。それらは、単に表面的なもの（市場シェアの単一の指標など）であってはならず、投資家の想像力を誘発するためにのみ使用される指標（または単一の指標）であってはなりません。たとえば、ゲーム業界では実際の有料ユーザー数の方が登録ユーザー数よりも重要なので、前者を開示せずに後者だけを開示することはできません。たとえば、動画ウェブサイトが動画広告の累計再生時間のみを公開し、ARPU 値を公開していない場合、投資家を誤解させる可能性があります。投資家はこれらの主要な事業指標を継続的に追跡してコンセプト企業を検討する必要があるため、これらの指標は投資家を誤解させたり混乱させたりしてはなりません。 2013年11月、米証券取引委員会のホワイト委員長は会議で、テクノロジー企業のユーザー数は利益と無関係かもしれないと公に指摘した。彼女は投資家に対し、魅力的なユーザー数に惑わされないように警告した。 SEC は、これらのいわゆる営業指標と企業の収益性との間の論理的な関係が明確であるかどうかを懸念しています。論理的な関係が強固でなかったり、企業がそれを明確に開示しなかったりすると、投資家を誤解させる可能性があるからです。 GROUPON、FACEBOOK、TWITTERなどのインターネット企業が株式を公開したとき、SECは関連する非標準的な運営指標とリスクをより明確かつ詳細に開示することを要求しました。したがって、エコロジーやインターネットのコンセプトを推進する企業は、投資家に対して主要な経営指標を開示する必要があり、これらの指標は収益性と直接的かつ明確に関連し、誤解を招くものであってはならない。つまり、指標は投資家にとって関連性があり、誤解を招かないものでなければなりません。制度構築のもう一つの側面は、語られる物語の開示の質に対する公的かつ包括的な評価と監督の必要性と許可です。例えば、上場企業が開示しているリスクは十分でしょうか？特定のリスクが隠れているのでしょうか?上場企業が開示する主要経営指標は妥当なものか？収益性と直接的な相関関係はありますか?投資家を誤解させるでしょうか?規制当局や一般からの監督を含む、オープンかつ包括的な監督。米国 SEC の企業財務部門には、約 400 名からなる開示審査チームがあります。これら 400 人の専門家は、米国上場企業約 5,000 社の目論見書、年次報告書、四半期報告書、中間発表のレビューを担当しています。審査プロセスでは、毎年上場企業との間で何千もの書面によるコミュニケーションが行われており、このコミュニケーション情報はすべて公開されており、SEC の Web サイトから入手できます。これらの開示審査専門家の責任は、上場企業が開示する情報が投資家にとって価値があり関連性があり、誤解を招くものではないことを確認することです。一般の人々からの監督も非常に重要であり、奨励されるべきです。例えば、今月のLeTVでの劉淑偉教授の分析レポート、各専門投資機関の分析レポート、そして今回の株主集団訴訟はいずれも民事監督権力の表れである。以上のシステムを構築し、その効果的な運用が確保されれば、上場企業がどのような「コンセプト」を打ち出し、どのような「ストーリー」を語っても、資金を無駄にしていることになるのでしょうか。お金はどこに行くのですか?どれくらい燃えますか？どれくらいの時間燃やすことができますか?投資家は有用で信頼性が高く、誤解を招かない情報に基づいて独自の判断と投資決定を下すことができるため、これらの問題はもはや問題ではありません。投資家にとって、株式市場はリスクが高く、市場に参入する際には注意が必要です。同様に、「ストーリーテリング」だけが得意な上場企業の場合、そのストーリーはリスクを伴い、資金を浪費する際には注意が必要です。現在の「強気」相場が「政策強気」か「資本強気」か「改革強気」のいずれに属するかにかかわらず、これをベースに「規制強気」や「透明性強気」などの要素が加われば、より多くの「イノベーション強気」や「長期強気」が生まれる可能性がある。そうすることでのみ、簡単には手に入らない現在の「強気」相場を大切にし、現在の「強気」相場をより長く、より長く持続させることができるのです。

今日頭条の青雲計画と百家曼の百+計画の受賞者、2019年百度デジタル著者オブザイヤー、百家曼テクノロジー分野最人気著者、2019年捜狗テクノロジー文化著者、2021年百家曼季刊影響力のあるクリエイターとして、2013年捜狐最優秀業界メディア人、2015年中国ニューメディア起業家コンテスト北京3位、2015年光芒体験賞、2015年中国ニューメディア起業家コンテスト決勝3位、2018年百度ダイナミック年間有力セレブなど、多数の賞を受賞しています。

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